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三花智控押宝车用市场

文|本刊记者 陶冶 日期: 2021-03-26 浏览次数: 15

三花智控作为国内温控设备领域 的龙头企业,业绩表现一直十分稳定, 而特斯拉概念的加持让三花智控近期 又被寄予厚望,新能源车 2020 年超乎 想象的热度使得投资者对三花智控未 来的发展充满了想象。 

2020 年以来三花智控股价已经上 涨了一倍有余,但细心观察不难发现特斯拉供应商的光环好像并不能为这一 倍的涨幅奠定稳定的基础。对于三花智 控的投资研判,我们需要持续关注的还 包括产品布局、财务数据、客户拓展情 况等,绝不仅仅是简单的特斯拉概念。 


家电温控本业遭遇发展瓶颈 

三花智控的产品主要包括截止阀、四通换向阀、电子膨胀阀、电磁阀等, 这些零部件虽然名称专业且拗口,但实 际的功能就是我们熟悉的空调或冰箱 系统的冷热切换、温度调控以及其它内 部构件链接等。 

之所以说家电产品为三花智控打 下了坚实的基础,主要体现在股价、市 场占有率以及海外业务占比三点上。

首先家电业务是公 司的核心基础,这点从 股价上也可以很好地反 映出来,从 2005 年上市以 来围绕家电运营的三花智控股 价虽有震荡但大方向持续上行,15 年 来累计涨幅 20 余倍。 

市占率层面,粗略来说三花智控 家电类温控产品的全球市占率大概在 40% 左右(多产品平均水平),是当之 无愧的行业龙头,较高的占有率并不完 全得益于起步早,更多的还是研发投入 及技术壁垒,以三花智控的电子膨胀阀 来说,该产品就是三花智控较早在性能 及研发上突破外国技术制约的范例。 

产品技术的走强自然也会为公 司带来较强的竞争力,这一点从三花 智控的海内外业务占比上可以看得出 来。半导体的国产替代受制于较弱的 技术竞争力,厂商们 90% 以上的产 品都交易于境内企业之间。而三花智 控的温控产品境内外占比一直是近乎 1:1 的关系,2019 年末境外销售甚至 超过了境内部分,可见公司产品竞争 力之强劲。 

但随着市场的饱和,家电领域的 天 花 板 逐 渐 临 近,2017-2019 年 白 色家电行业增长率分别为 37%、14% 和 -0.05%,与此同时公司营收增速也 逐渐走低再无过往迅猛的涨势。 

三花智控在渴求新业务增长动能 时, 正 值 2019-2020 年 新 能 源 车 的 吸睛发展,车用温控系统业务也就顺 势成为了公司的下一个利润点,资本 市场也借此为三花智控欢呼不已,以 2020 年为例,三花智控股价累计涨幅 已经达到 120% 左右,这其中车用温控 业务的转型与特斯拉供应商的标签贡 献了许多。 

目前三花智控为特斯拉 Model X、 S、3 三款车型提供电子膨胀阀、水冷板、油冷器及油泵等热 控部件,且 Model 3 的 7 款部件还是签署的独家 供应协议,但仔细分析来 看其中的价值很难支撑市场的 预期。 


单体价值低 

车用的热控行业有着较大的空间 及增量,而三花智控加码车用业务的 决心也十分明显,汽车温控产品主要 包括燃油车和电动车两部分的空调、 电热管理部件以及一些其他的系统配 置零部件。 

2020 上半年,三花智控汽车热控 产品收入达到了 9.5 亿元,收入占比由 同期的 13% 左右上升至 17.8%,占比 持续上升,考虑到公司战略的转型以及 白色家电的增长乏力,可以想象的是三 花智控未来车用业务大体还会继续扩大 占比,这种猜想也有着可观事实基础。

其实不仅仅是特斯拉,三花智控还 是通用、宝马、大众、沃尔沃、比亚迪、 吉利、广汽等大型车企的主要热控器件 供应商,这对于向车用转型的三花智控 是很大的机遇与保障。 

但必须注意到的是热 控产品自身有着单体价 值较低的问题,根据部 分研报的预测分析,电 动车的热控系统价值区 间 普 遍 在 4500-8000 元之间,虽然相比燃油车 普遍两三千元的价值区间有着 显著的提升,但相对于电 池电机这类高值产 品, 低 值 的热控 部件在 30% 的 毛利润率水平下并不能带来过高收益。 

为了更清晰的关注成本的构成, 我们可以横向对比一下特斯拉供应链 中拓普集团、宁德时代两家,其中拓 普集团主要供给的套底盘件与内饰件, 虽然技术含量不及三花智控,但其整 套产品单价也在 7000 元 / 车左右,而 宁德时代的电池系统作为整车成本占 比最大的部分更是不用多说。 

从预估业务体量上,单单一个特 斯拉供应商的标签很难看出能对公司 营收的放量贡献多大力量,未来仍需 要持续关注车用业务板块的占比变动 以及三花智控除特斯拉外的其他新客 户开拓情况,而不能简单被特斯拉概 念的光环蒙蔽了双眼。 

对于三花智控来说除了对增量汽 车客户的关注外,机构的炒作也隐含 着很高的风险。 

关注三花智控 2020 年的股东情 况,我们可以发现机构在其中表现异 常活跃,不同于价值投资的长期持有, 投资三花智控的机构往往会在 2 个月 左右的时间内频繁集中的进入或退出, 持股机构整体数量如过山车一般急上 急下。 

从 2019 年 9 月 -2020 年 9 月( 以 季 度 为 节 点 划分)持股三花智控的 机 构 数 分 别 为 37 家、 411 家、60 家、580 家、 120 家,期间公司股价波 动也随着机构的参与发生了 不小的振动,未来在关注 公司时一定把握 以往机构进出 的大体规律, 尽量避免合 理价值评判 偶遇短期价格 炒作的情况。

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