商业观察
经济学人

华生:A股市场能有前途吗?

文|本刊记者 谢泽锋 图|本刊记者 孟杰 日期: 2012-10-31 浏览次数: 2163

  “中国模式可以有,但还没有。建立朝野共识比推动左右共识更加重要,中国改革下一步应该以社会改革带动全面改革。”在华生的新书《中国改革:做对的和没做的》中,他如此写道。

  年少成名并未改变燕京华侨大学校长华生的沉静与独立思考精神。坐在《英才》记者对面,华生还是一贯的儒雅恬淡。从事经济学研究30多年,华生的思考往往超乎主流,他不愿意参加任何论坛,但偶尔担当主持人时他甚至会与嘉宾辩论起来。

  华生的言语中没有一些经济学家的苛责,更多的是一份沉稳与思考。他并不去刻意批评哪一条道路是错误的,也不主张哪条道路是正确的,他坚持寻找一条更加适合中国的改革路径。

  可以说,改革一词贯穿了华生的学术生涯。师从董辅礽,从价格双轨制、国资体制到股权分置改革,华生一直为中国改革奔走呼号。

  有人说,华生是杨度式的改革坚守者。28年后重上莫干山,让他唏嘘不已:当今坚守改革的经济学家越来越少了,不过自己还得坚持下去。

  证监会主席郭树清上台满一年,A股跌跌不休,一度跌破2000点。那么作为中国资本市场改革的推动者之一,华生如何评价“郭氏新政”?在华生眼里,中国股市的真问题到底是什么?股市改革的关键在哪里?

  标志性事件暴露的问题

  《英才》:最近股市情况很差,郭树清上任证监会主席至今已满一年。你如何评价这一年证监会的改革措施?

  华生:我觉得其用心是很好的。这一届证监会很想做制度改革,想改变证券市场的一些情况,比如对内幕交易等违法犯罪的打击。有些方向是对的,比如强化分红,强调对投资者的回报。另外就是对中介机构进一步的放开,按照市场化原则让他们有更大的创新空间。

  但是市场的反应并不好,一方面正好赶上今年经济下滑,另一方面制度改革本身也有不少问题。像干预洛阳钼业(603993.SH)的上市发行,就暴露出来新股体制改革的方向存在问题。

  《英才》:作为一个监管者,不应该参与市场的具体运作。

  华生:不光是不应该参与,关键其干预方向是错误的。洛阳钼业询价是6元,本来准备发行30多亿元。如果按照那样去发行,可以设想,招股价是6元,估计上市以后股价基本上就在五六元钱了,甚至会破发。

  现在行政干预了,只准发几个亿,招股价变成3元。它募集资金少了,看起来给市场减少了压力,但是股价首日涨幅达到百分之两百多,市场价格变成9元多钱。这个9元多完全是行政人为干预的结果。二级市场的投资者,将来难免要吃亏。

  但一级市场的认购者赚了,而且以后新股发行去认购的人会更多,新股更不愁发不出去。本来正常市场中熊市的时候新股就应该发不出去,现在人为把发行价压低,新股好发而且大赚其钱,这跟改革的方向是相反的。

  如果新股都这么发,市场将来肯定很惨。对于原始股东来说,9元多的价格能不套现吗?港股才3元,A股跌到6元它也要套现。所以洛阳钼业事件是一个标志性的信号,说明我们新股制度改革的方向有严重的偏差。

  《英才》:证监会这样做的动机是什么?

  华生:问题就在于头痛医头、脚痛医脚。现在想抓新股价格不能高,新股发行量要小,对市场压力要小。只管眼前这一点,至于造成将来更大的问题,没人去关心。

  《英才》:你为什么说这是一个标志性的事件?

  华生:有些人说这样才是保护投资者的利益。实际上最后我们看到了,募资规模砍得越厉害,把发行价格限制得越低,结果反而是反作用。最终是让一级市场认购者获利丰厚,让大家都去认购新股,而二级市场投资者都是高位接盘,最后肯定会很惨,上市公司也没拿着钱。

  从这一点,我们看到这个改革的一个根源问题,就是没有看到导致市场供求失衡的最根本原因是二级市场的价格。因为套现不是用新股发行价来套现,比如新股发行价是3元,现在二级市场是9元,人家到时不是拿3元去变现,而是拿9元套现。我们设想一下,如果普遍都像洛阳钼业这样发行,这个市场将来一定没前途。

  企业为什么排队上市

  《英才》:A股市场究竟应该怎么改革?

  华生:综合起来有几条。第一条就是要提高上市门槛。现在二级市场股价为什么跌,就是因为股票供求不平衡,卖的人太多,买的人太少,价格就跌了。反过来,买的人多了,卖的人少了,价格就得涨。

  现在大盘跌到2000点,拿着号排队上市的企业还有700多家,而且这700多家还是给摁住了,后面不发号了。如果要再继续排号,估计得发出几千号了。这说明供求失衡已经到了非常严重的程度。这个极度不平衡的原因就在于上市门槛太低,大家都想上,因为有好处可得。

  《英才》:有经济学家认为,那么多企业在排队上市,就表示大家觉得这个估值还挺高。你怎么看?

  华生:我以前就指出过这个问题,股价结构扭曲,造成相当部分股价过高。平衡市场估值问题,最简单的办法就是让排队上市的公司全部上市,让几万家全上,让大盘跌到几百点。但把上市大门敞开,让大盘掉到几百点,这样行吗?不行。投资者要问了,我们当年进来的时候,你没说会把大门敞开。我们在里面已经亏了一多半钱了,你现在再把大门敞开让我们再亏一多半?这样肯定不行,会引发社会动荡。

  《英才》:你认为合理的方案是什么?

  华生:我刚才说了,一个办法是把供求完全打开,让估值掉下来,但现在这样不很现实,对经济负面的影响太大,对二级市场的投资者不公平,这个办法不可行。

  市场就是需要调两个东西,要么调价格,要么调供求,二者必居其一。在目前不能一步把价格调下来的时候,可以先调供求。供求平衡之后,价格就能稳定。

  我们要从三方面考虑。第一,抬高上市门槛,股票市场供求就平衡了。门槛一高,需要严格按财务标准说话,不够门槛的企业进不来,行政审批权力就会下降。这是很关键的一条。第二是夯实市场。抬高上市门槛以后,供求稳定了,但市场上很多中小盘公司估值还是挺高,就是说它不值这个价。那怎么办?放开再融资。已经上市的企业,其再融资要放开,不是从一级市场放开,而是从二级市场放开。

  举个例子,一只股票价格是8元钱,净资产是2元钱,市净率为4倍——我们很多股票都这样。这8元的股价从长期来看可能很难站稳,除非是企业非常好。如果再融资放开呢?这个时候企业就可以用七八元的价格引进新的投资人,上市公司拿到这些钱以后就可以做新业务。另外,它用七八元钱引进新的投资者,这时候股票每股净资产就从2元变成了三四元,其市净率下降了,这个企业就慢慢变得物有所值了。

  第三要彻底封杀壳重组。现在市场不好,但股价为什么高?高的原因就是因为重组ST股。ST股本来应该值几分钱、几毛钱,但有重组的利好,现在都是几块钱甚至更高。大家会想,既然垃圾股价格都那么高,普通股票再烂也不会比ST股烂,它的价格不就应该更高?把最坏的东西价格抬起来以后,整个市场就抬起来了,市场就这样泡沫化了。

  壳重组是对造假者无能者最大的奖赏

  《英才》:如果提高上市门槛,那么很多的壳资源是否会因此更值钱?

  华生:在行政审批制度下,壳肯定会有价值。但不准重组,壳就成不了资源了。因为有一定的门槛,壳才有价值。反过来说,全世界股市都有一定的门槛,从这个意义上说全世界都有壳资源。

  可别人的情况不太一样。前几年内地人跑到香港去借壳,香港原来的壳也不值钱,被内地人炒起来了,所以监管当局马上搞了一个新规定,买了壳以后两年以内不准注入资产。然后大家就觉得不合算,慢慢借壳的就少了。

  还是要看政策导向。在西方,借壳上市叫“后门上市”,不叫重新上市。我们只要有一个规定,借壳就会没了,那就是你借壳可以,但必须跟IPO一个标准。

  《英才》:其实正常来说应该跟IPO一个标准。

  华生:如果跟IPO一个标准,没有一个好企业会去借壳。证监会现在也说,不鼓励借壳上市,也要跟IPO同标准,但实际上还是双重标准。如果是同一标准,傻子才借壳,谁愿意把自己钱分给别人。

  也就是说,一家企业如果能IPO,就不会借壳;反过来,借壳就是因为不够标准。借壳上市就是在IPO的大门后边又开了个后门。

  允许重组本身,就是对造假者跟无能者最大的奖赏。就是说,你只要上了市,你就放心吧,你就折腾吧。不管你折腾什么样,最后都有一个西方叫“黄金降落伞”的东西,让你卖壳走人。这样能行吗?

  《英才》:那在退市制度方面,是否也应该加大改革力度?

  华生:最关键的就是不能壳重组,退市不退市依规则办就行了,所以核心问题不是退市。我们也可以像美国那样大量退市,也可以像香港那样不怎么退市,这不是最关键的。

  关键问题是壳重组,这增加了市场的投机性。本来市场预期一家公司不行了,股价开始下跌,跌得一塌糊涂,而有重组的消息后,这只股票就可以翻好多倍。这等于把垃圾换成黄金。市场的好坏是非标准颠倒了,这个市场能有前途吗?

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