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中国奥园财技秀

文|本刊记者 谢泽锋 日期: 2019-08-15 浏览次数: 174

广东郭氏兄弟掌舵的中国奥园(03883.HK)火力强劲,即便是相比行业标杆。

今年前5 个月,一路狂奔的中国奥园累计实现合同销售额约383.3 亿元,较2018 年同期增长35%。这一速度是同期万科的近3 倍,而许老板的恒大前5 个月销售额相比去年则略有下滑。

从百亿级到近千亿级别,奥园仅用了4 年。到2018 年,奥园合同销售额大增100% 至912.8 亿元,这一数字是2014 年的6 倍有余。

在2018 年业绩会上,郭梓文提出“2019 年销售金额要在2018 年的基础上增长25%”。相较2018年100% 的增长率,奥园2019 年稍显谨慎,不过目前来看,跨过千亿门槛并不成问题。

在房企流行“快”字诀的当下,中国奥园是江湖中习得这一秘籍的又一位佼佼者。而在规模快速膨胀背后,其通过财务手段优化债务结构也非常具有代表性。


拉长债务

受益于“快速开发、快速销售、快速回款”的高周转策略,中国奥园业绩在近两年迎来收获期。

2018 年,公司实现总营业收入310.06 亿元,同比增长62.2% ;营业收入大幅上升的同时,公司的毛利增长也比较显著。2018 年,公司实现毛利96.34 亿元, 较2017 年的51.11 亿元上升88.5%,毛利率为31.1%。

归属于母公司股东的净利率也有较快增长,2018 年公司股东应占溢利为24.09 亿元,较2017年的16.40 亿元上升46.9%。

不过其销售净利率并不占优势,仅为9.5%。低于规模相近的美的置业(10.84%),滨江集团(15.77%)。

房企竞相角逐规模效应的时刻,行业普遍通过举债扩大规模,谁能平衡好负债、利润和规模的“铁三角”关系,谁就能率先突出重围。

根据万得金融数据显示,在中国奥园快速发展的这四五年中,其资产负债率呈现连年上升的态势。2018 年底的资产负债率达到83.73%,同比增长了5.3 个百分点。总负债额也水涨船高,2018 年末达到1581.24 亿元。

不过,中国奥园在控制净负债率方面,一直表现优异。2016-2018 年净负债率分别为50.7%、51.0% 和58.9%。去年净负债率增长近8 个百分点,不过连续三年控制在60% 以下。

截至2018 年末,奥园总借贷约577.2 亿元,总现金约396.2 亿元,足够覆盖约237.3 亿元的短期借贷。

奥园综合借贷成本为7.4%,同比2017 年上升0.2%,融资成本在中型房企中处于中等偏上水平。为进一步延长债务期限,平抑债务结构。

2019 年1 月,奥园先后成功增发2.75 亿美元2021 年到期7.95% 优先票据,发行5 亿美元2022年到期8.50% 优先票据;2 月成功发行2.25 亿美元2023 年到期7.95% 优先票据,超额认购逾8 倍,进一步延长债务期限。


财技魔术

在如此高速发展的同时,却能保守净负债率不超过60%。与同样信奉高周转的同行相比,中国奥园财务指标看起来颇为“完美”,在这背后,中国奥园将“财务魔术”演绎得淋漓尽致。

由于房地产公司的特殊性,国际投行普遍采用净负债率这一指标。净负债率是比较准确反映房地产企业真实偿债能力状况的财务指标。净负债率公式为,净负债率=( 有息负债- 货币资金)/(股东权益- 永续债)。

翻阅公司财报,截至2018 年底,奥园有息负债规模是577 亿元,同比增长42.8% ;总权益由271亿元增长至307亿元,但其中少数股东权益189亿元,占比高达62%。

这一数字在房企中非常之高,显示出其通过合作开发换取规模增长,但另一方面,根据公告显示,公司销售权益占比又达到85%。

房地产企业的少数股东权益,主要是由于合作开发房产项目设立公司导致的。中国奥园两个数字出现明显的倒挂,分析认为,这其中不排除“明股实债”的可能性。

近年来,房企通过和信托、基金等金融机构签署协议,通过股权方式进行融资,成为业内流行手段。通常会在合同中签订回购及类似协议,约定一定期限后由融资方溢价回购股权或提供其他保障措施,一般用于房地产、基建等行业。

由于是一种股权投资,所以在借款公司的财务报表中,不会体现为“债务”,因此可以起到优化债务水平的作用。

亦有分析指出,奥园集团和时代中国控股、新城控股类似,通过并表少数股东权益增加总权益来降低净负债率。

根据万得数据显示,新城控股少数股东权益占比40.16%,时代中国控股则是47.51%。而少数股东权益占比超过50% 的还有融信、恒大、中国金茂等房企。

行业专家李定国指出,按照房企普遍负债率80%-90% 之间计算,假设房企拥有1000 亿元总资产,800 亿元负债,即80% 的负债率,200 亿元的净资产。

“那么1000 亿元里面,拿出800 亿元,成立10 家公司,每一家出资80 亿元,控股比例是80%,每一家少数股东权益是20 亿元。10 家少数股东权益就是200 亿元,正好就是少数股东权益占总净资产比例是50%,但项目控股比例都是80%。”

通过灵活使用“少数股东权益”这一指标,控制净负债率,同时亦能通过股权形式融资输血。可以说,中国奥园将这种财技魔术发挥地淋漓尽致。


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