公司产业
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CDMO 成为价值投资宠儿

文 | 本刊记者 丁景芝 日期: 2022-01-22 浏览次数: 22

接近年尾,CDMO 企业纷纷迎来高光时刻。 

凯莱英(002821.SZ)11 月中下旬先后公布 获得 4.8 亿美元、27.2 亿元大单,共计约合人民币 57.77 亿元,是 2020 年营收的 1.83 倍 ;博腾股份 (300363.SZ)11 月 30 日公告,收到客户的新一批 采购订单,年内该客户订单额 13.81 亿元,2020 年 公司营收 20.72 亿元。

CDMO 企业在资本市场的涨幅也甚为可观,截 至 12 月 2 日,凯莱英、博腾股份、九洲药业(603456. SH)年内分别上涨 63.4%、168.69%、63.4%,在 跌的一塌糊涂的医药股中成为一股清流。 

身处 CXO 大赛道,凯莱英年内涨幅也高于 CRO 综合大拿药明康德(603259.SH)的 26.39%、 康龙化成(300759.SZ)的 44.99%、而临床 CRO 龙头泰格医药则在年内下跌了 16.62%。CDMO 赛 道在资本市场势猛,甚至超过 CRO 赛道。 

凯莱英当前 PE(TTM)131 倍也超越了药明 康德的 100 倍,做医药生产外包的凯莱英在资本市 场的认可度会超越做医药研发外包的药明康德,这 是件新鲜事儿,颠覆了投资人的认知。 

为何以凯莱英为代表的 CDMO 会得到投资人 如此宠爱? 


小分子药的春天 

行业预测,凯莱英 11 月公告的两笔大额供货 合同,都可能与辉瑞的小分子新冠药物 Paxlovid 有 关,合同供货期主要在 2022 年,预计 2022 年公司 业绩超预期,受到大订单刺激,公司的股价从 11 月 9 日的 370 元上涨到最高 532.49 元,涨幅达 44%。 

无独有偶,博腾股份也拿到美国某大型药企的 小分子创新药 2.17 亿美元的订单,估计也是辉瑞新 冠药物相关的 CDMO 订单。 

之所以预测是辉瑞的新冠药物,主要是从量级 和时点来看正好符合,辉瑞生产外包给国内 CDMO 企业是其必然选择,目前国内市场环境稳定、供应 链体系健全,首先生产有保障 ;且国内的小分子 CDMO 相对成熟,小分子主要是化学药品,行业已 经发展 20 多年,国内的头部企业都有承接国外药 企原料药订单的生产能力。 

根据临床数据,辉瑞的 Paxlovid 新冠药物减少 新冠肺炎非住院患者的住院或死亡率高达 89%。而 此前默沙东的新冠病毒药物Molnupiravir 减少新冠 肺炎非住院患者的住院或死亡率为 30%,因此,给 默沙东的订单都转到辉瑞,短时间内爆发极大需求。 从市场规模来看,辉瑞提到,其小分子新冠口服药 2022 年预计供应 5000 万人份,辉瑞当前定价 529 美元 / 疗程,美国 2022 年小分子新冠药市场规模 约 264.5 亿美元,而新冠药不止在美国出售,从全 球来看,将是天量。 

根据弗若斯特沙利文的报告,2021 年全球小 分子化学药 CMO/CDMO 外包市场空间约 420 亿美 元,预计到 2030 年增长至 822 亿美元。 

正是面临这样的机遇,小分子 CDMO 才得以 崭露头角,否则在当前纷纷追求大分子生物药的时 代,小分子 CDMO 已经进入末流。 

目前国内市占率前三的小分子 CDMO 企业包 括药明康德子公司合全药业、凯莱英及博腾股份, 2020 年市占率分别为 36.9%、19.8%、10.1%。

CDMO 领域的属性很明显,需要重资产投入产 能,且有工程师集群和低成本,才能构成企业的竞 争优势。因此,资本运作能力也是 CDMO 企业硬 实力的表现。合全药业 2019 年从新三板摘牌时承 诺三年内不谋求任何形式的上市,不过它自身造血 能力强,且“药明系”已经有两家 4200 亿市值的 企业,药明康德和药明生物,并不缺钱。11 月 30 日, 凯莱英港股(06821.HK)正式招股,A+H 股的资本布局意味着凯莱英的资本助力更为强大,且有助 于其国际化,毕竟公司的大客户很多都在境外。 


技术、产能双壁垒 

合全药业从事 CDMO 有其得天独厚的优势, CXO 综合类公司如果从临床前、临床就介入研发管 线,那么到生产阶段的技术落地更加顺利成章,药 明康德的服务管线覆盖全球 14% 的临床阶段小分子 创新药,与海外药企合作紧密。截至 3Q21,公司 CDMO 业务拥有 1548 个分子,其中 37 个商业化 项目,47 个临床 3 期项目。公司当前 API 产能约 1400 立方米,2022-2023 年新增产能 2486 立方米。 

凯莱英从 1998 年成立开始就没有走容易的 CMO 路线,而是坚持走 CDMO,公司一项核心技 术就是连续性反应,2021 半年报提到,公司疫情 期间承担了两个小分子抗病毒创新药物研发生产工 作,其中一个药物,通过应用连续性反应,将其中 的关键片段由 4 步缩短为 1 步,仅用 6 个月将仅有 克级工艺的分子实现了吨级放大生产,显著缩短临 床研发时间 ;另一种药物目前已进入临床三期。 

有可能辉瑞在研发过程中,凯莱英就已经介入 服务环节,而通过自身技术缩短临床研发,这应该 是最吸引药企的地方,毕竟对创新药企而言,时间 就是金钱。 

产能规模也是保障业绩落地的重要因素,截至 2021 上半年,一线的凯莱英的总反应体积 2979.77 立方米,公司预计在 2021 下半年和 2022 年分别新 增产能 1390 立方米和 1500 立方米。 

投资人投的都是未来,而未来可能支撑公司 市值走高的是凯莱英对大分子生物药技术和产能 的布局。 

2018年开始,凯莱英就开始布局大分子生物药, 公司 2020 年定增融资的 23 亿元中有 16.5 亿都投 入到大分子产能建设,本次港股 IPO,也将大分子 业务作为重点。 

但是在重金投入下,2021 上半年,凯莱英新 兴业务(大分子)也只带来 1.44 亿营收,在 17 亿 元的营收中只是九牛一毛。主要原因是 CDMO 的 资本密集属性,产能的建设需要大量资金。2021 年三季度末,公司在建工程 13.35 亿元,而年初为 6.7 亿元。药明康德同期在建工程合计 54.36 亿,较年 初增加近 19 亿。 

在 CDMO 领域,不论是自建产能还是收并购, 都需要资本的加持。大分子的增长新动能在技术和 产能未实现关键突破前,短期无法对业绩表现产生 较大的影响。

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