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危机中的龙头

文|本刊记者 杨旭然 日期: 2019-05-24 浏览次数: 28

2019 年初的养殖股行情,令投资者倍感意外。

超过200 倍市盈率,1400 亿市值的牧原股份(002714.SZ);在一片利空声中坚决上涨的雏鹰农牧(002477.SZ);半年之内上涨三倍的民和股份(002234.SZ),无一不是突破了所有关于市盈率、市净率或者市销率的估值限制,疯狂上涨。

受到“531”光伏新政影响的隆基股份(601012.SH)在2018 年前三季度出现了利润的负增长,但是并没有阻止股价的强势反弹,不仅收复失地,而且创下了历史新高。

更早些时候,三聚氰胺危机中的伊利股份(600887.SH)股价暴跌,但在那之后连年不断上涨,最终从百亿级企业成长为千亿级企业,把行业“黑历史”远远甩在身后。

为什么这些企业最终能够战胜行业危机,将领先地位进一步巩固,并且获得资本市场的认可?百倍市盈率的养殖股固然高估,但市场资金之所以愿意炒作,背后也有一定理由支撑。


逆转

光伏龙头隆基股份在2018 年的市场表现,就充分说明了龙头企业抵抗行业风险、获得持续增长的能力。

补贴调整对于光伏行业的影响深远。行业内大多数企业的业绩都受到了冲击。整个2018 年三季度,行业内的企业大多出现了严重的业绩下滑。

阳光电源(300274.SZ)营业收入、净利润增长率从2017 年四季度开始直线下滑,到2018 年报净利润负增长20.95%,营业收入增速下降至16.69% ;

大量民营电站企业受到了前所未有的现金压力,包括兴业太阳能、爱康科技(002610.SZ)等在内的企业或苦苦支撑,或直接转卖光伏电站资产。

上游需求出现问题,对于隆基股份来说显然是巨大的利空,因此其股价也出现了超过50% 的下跌。

但随着政策影响的发酵,行业危机受到了高层的重视。2018 年10 月8日,国家发展改革委价格司在北京组织了一场光伏发电价格政策座谈会,进一步研究完善光伏发电相关价格政策。在那之后,补贴政策进行了一定的调整。

2018 年三季报,政策调整立竿见影,隆基股份收到了巨额预收账款,三季报预收从7.72 亿元增加至13.03 亿元。大量订单的涌入,促使其股价迅速反弹。

光伏行业政策面的震荡,虽然对隆基股份的利润造成影响,但可以看到其营业收入仍然保持了增长的状态。2018 年三季报增速并未出现大幅度下滑,单晶电池组件也保持着满产状态。


消化利空

牧原股份、温氏股份一度成为了市场焦点,但类似的事情并非是第一次发生。

双汇发展(000895.SZ) 在2011年曾经遭遇了一次严重的瘦肉精事件,对于企业造成了比较严重的不良影响,股价也出现了连续两天的跌停。2011整年,双汇发展净利润下跌51%。

但在这之后,双汇发展并没有因此一蹶不振,巨大的品牌影响力没有因为一次事故而出现严重损害。2012年,其净利润恢复增长,并且取得116.25% 的大幅度增长,2013 年继续同比增长33%。

到2017 年报,双汇发展净利润已经达到43.19 亿元, 是2011 年13.34亿元净利润规模的两倍以上。

养殖和食品工业本身是一个市场高度分散的行业,市场中参与竞争的,大多是没有品牌的企业和作坊,或者一些地域性品牌。双汇发展作为行业中规模最大、品牌效应最明显的全国性品牌,受到消费者的高度认可。

另外一家类似的肉制品企业圣农发展(002299.SZ)也有类似的情况,这家为肯德基等大型餐饮企业供应鸡肉制品的企业。在多年的发展中,经历了无数次禽流感疫情,但始终屹立不倒。

2012 年以来,其毛利率已经从5%以下上涨至10% 左右,意味着这家企业战胜了越来越多的行业内竞争对手后,议价能力逐渐提高,正在走向行业头部企业的路上。

由于行业中充斥着小、散、乱的竞争,养殖行业头部企业的竞争优势并不明显。但即便这样,优质企业仍然可以战胜行业危机,取得收入、利润水平的持续增长,并且股价不断创出新高。

对于那些竞争强度更弱的行业来说,他们面对的局面,就要比养殖行业更有确定性。


头部聚集

很多中国投资者习惯于将股票视为“筹码”,这种视角无法观察到企业层面的变化。

但如果将股票看作实业企业,就可以更好的了解,为什么危机总是给

巨头企业带来机会,而不是灾难。

和隆基股份、双汇发展在光伏、肉食品行业中的地位一样, 每个行业都有头部企业。但头部企业不会占据到行业100%的市场份额,而是从1% - 100% 不等。从1% - 100% 递进的过程,就是竞争对手逐渐消失的过程。

寡占型行业中,头部企业所占的市场份额比较大。但在竞争型行业中,即便是行业内最大的企业,也很难占到较高的市场份额,例如电缆、洁具、五金工具等。

在正常的市场经济环境下,企业的优胜劣汰每天都在发生,但这个过程比较漫长,很多行业都不会在几十年的时间里,就完成从分散到集中的过程。

社会资本和创业者会冲入那些景气度高和盈利能力强劲的行业,这些行业内部的企业自然也不会退出市场放弃赚钱的机会。在这个时期,行业的小企业的业绩弹性甚至会强于大企业。

但当行业的盈利能力下降,企业亏损的时候,行业内没有竞争能力的企业,市场份额就会被具备竞争优势的企业所占据,逐渐退出市场。

这原本是一个相对缓慢的过程,需要多轮周期变化才能完成。但当行业出现危机的时候,风险抵御能力弱的小企业最早破产。以上市公司为代表的大企业,则可以利用自己的品牌优势、资金优势、融资优势撑过危机, 这就是行业加速洗牌的过程。

在危机之后, 这些企业就可以取代那些消失的企业,占据更大的市场份额。


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